Erholung ist möglich

Die Corona-Pandemie hat dem globalen Handel einen schweren Schlag versetzt. Gestörte Lieferketten, eine einbrechende Nachfrage und Reisebeschränkungen haben dazu geführt, dass Exporte und Importe stark zurückgegangen sind. Aktuelle Indikatoren deuten in den Industrieländern auf einen Einbruch des Warenhandels um 15 Prozent gegenüber dem Vorjahr hin, einen ähnlich starken Rückgang gab es zuletzt in der globalen Finanzkrise. Ich rechne aber damit, dass sich vor allem der grenzüberschreitende Warenverkehr mit der Lockerung von Corona-Beschränkungen wieder schnell erholt. Exportstarke Industrieunternehmen aus Deutschland sollten hiervon profitieren, da ihre Umsatzentwicklung sehr eng mit dem globalen Handel verknüpft ist. Bei Dienstleistungsexporten dürfte die Entwicklung dagegen verhalten bleiben, da die internationale Mobilität wegen der Pandemie noch längere Zeit eingeschränkt sein dürfte und damit unter anderem der grenzüberschreitende Tourismus beeinträchtigt wird

Die deutsche Exportwirtschaft hat ihre Präsenz auf asiatischen Märkten in den vergangenen Jahren stark ausgebaut. Dies zahlt sich in der Coronavirus-Krise aus. Ich rechne für das Gesamtjahr trotz der Pandemie nur mit einem marginalen Rückgang der Exporte in asiatische Länder, auf die immerhin ein Sechstel der deutschen Warenexporte entfällt. Vor allem in China und in Südkorea hat die Produktion inzwischen deutlich an Fahrt aufgenommen. Dies sorgt für eine stabile Nachfrage nach deutschen Produkten; gleichzeitig kommen globale Produktions- und Lieferketten wieder in Gang. Aktuelle Stimmungsdaten bestätigen die positive Entwicklung: Laut einer ifo-Umfrage sind die Exporterwartungen deutscher Unternehmen im Mai so stark gestiegen wie noch nie. Insbesondere in der Autobranche sowie in der Elektroindustrie hat sich die Stimmung deutlich aufgehellt. Die deutschen Industrieunternehmen könnten zu den Gewinnern der konjunkturellen Erholung in Asien zählen.

Einig darüber, uneinig zu sein – das ist der Status quo der Gespräche zwischen der EU und Großbritannien über ihre künftigen Beziehungen. Streitpunkte wie Fischerei, eine offene irisch-nordirische Grenze oder einheitliche Regeln unter anderem bei Staatshilfen oder beim Umweltschutz sind wohlbekannt. Angesichts nur noch einer Verhandlungsrunde vor der offiziellen Bestandsaufnahme im Juni sehe ich nur zwei Möglichkeiten zur Vermeidung eines harten Brexits zum Jahresende: Entweder stimmen die Briten doch noch einer Verlängerung der Übergangsphase zu oder beide Seiten einigen sich im Laufe des zweiten Halbjahrs auf ein rudimentäres Handelsabkommen. Dieses könnte dann eine Implementierungsphase ab 2021 – quasi eine Übergangsphase 2.0 – beinhalten und für ein Aufatmen bei britischen Unternehmen sorgen.

In den vergangenen Monaten haben zahlreiche Notenbanken ihre Geldpolitik in einem bisher nicht gekannten Ausmaß gelockert. Dadurch ist ihre Bilanzsumme alleine in den G10-Staaten zusammengenommen um 2,7 Billionen US-Dollar angestiegen, davon entfallen etwa zwei Drittel auf die US-Notenbank. Eigentlich spricht eine solch umfangreiche Expansion der Geldpolitik in den USA für einen schwächeren US-Dollar. Tatsächlich hat der Greenback in den vergangenen Wochen aber im Trend aufgewertet. Dies kann mit einer Art Vertrauenseffekt erklärt werden, da die Märkte wegen der geldpolitischen Maßnahmen ein stärkeres Wirtschaftswachstum und auf lange Sicht höhere US-Zinsen erwarten. Auf eine weitere nachhaltige Aufwertung des Dollar würde ich trotzdem nicht setzen, da die Wirksamkeit geldpolitischer Maßnahmen im aktuellen Umfeld zumindest fraglich erscheint und der Greenback als „Krisenwährung“ eher abwerten dürfte, wenn die Corona-Krise abflaut.

Die Corona-Pandemie stellt auch die Fiskalpolitik vor immense Herausforderungen. Öffentliche Haushalte werden nicht nur durch umfangreiche staatliche Hilfsmaßnahmen zur Bekämpfung der Corona-Folgen belastet. Auch gehen wegen der zu erwartenden harten Rezession Steuereinnahmen verloren, während die Ausgaben z.B. für Kurzarbeiter ansteigen. Zwar sind die finanziellen Auswirkungen für die öffentliche Hand noch vollkommen offen. Es ist aber bereits jetzt klar, dass nationale Schuldenbremsen und europäische Fiskalregeln, auch in Deutschland, in diesem Jahr keinerlei Bedeutung haben werden. Ich schätze alleine die Kosten für die Hilfspakete im Euroraum auf bis zu zehn Prozent der Wirtschaftsleistung. Das ist kein gutes Umfeld für europäische Staatsanleihen. Gut, dass die EZB eine massive Aufstockung ihrer Anleihekäufe beschlossen hat und das Risiko starker Marktverwerfungen wie zu Zeiten der Staatsschuldenkrise somit reduziert ist.

Gegenüber historischen Niveaus sind Aktien aktuell definitiv alles andere als günstig. Die Kurs-Gewinn-Verhältnisse für die erwarteten Gewinne der kommenden zwölf Monate des STOXX 600 und des S&P 500 liegen derzeit circa 18 beziehungsweise 34 Prozent über dem Mittel der letzten zehn Jahre. Allerdings denke ich, dass der Markt derzeit eine mittelfristige Rückkehr zum langjährigen Gewinntrend einpreist und deshalb eine höhere Bewertung akzeptiert. Im Vergleich zu Anleihen sind Aktien jedoch günstig bewertet. Berücksichtigt man bei der Berechnung der US-Aktienrisikoprämie das langfristige Trendwachstum der Gewinne, zeigt sich, dass die vom Markt geforderte Risikoprämie für das Halten von Aktien gegenüber Treasuries immer noch sehr hoch liegt. In der Tat wich sie nur 1974, 2000 und 2008 stärker vom gleitenden Durchschnitt ab. Anders ausgedrückt: Gegenüber Anleihen erschienen Aktien selten so interessant wie heute.

Der S&P 500 handelt derzeit bei ungefähr 3.100 Punkten – so hoch wie im Herbst 2019, als noch niemand ahnte, dass die Weltwirtschaft Monate später in die tiefste Rezession seit der „Great Depression“ rutschen würde. Am Markt macht sich zusehends Optimismus breit, dass die Öffnung der Wirtschaft ohne weitere Viruswelle gelingen und sich die Konjunktur – unterstützt durch enorme Finanzspritzen der Regierungen sowie niedrige Zinsen – zügig erholen kann. Dennoch halte ich das Kurspotenzial für den Gesamtindex wegen der bestehenden Restrisiken für begrenzt. Chancen sehe ich indes bei zyklischen Sektoren, die sich bisher vergleichsweise wenig von ihren Tiefs im März erholt haben und entsprechend das höchste Aufholpotenzial bieten.